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[财经头条] 短期经济波动框架:思想演变、分析模型与未来展望(思维导图收藏版)

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发表于 2019-2-11 10:10:00 | 显示全部楼层 |阅读模式
  这是扑克推送的第131张思维导图——短期经济波动框架:思想演变、分析模型与未来展望。
  摘要
  产出序列作为一个时间序列可以分解为趋势项和周期项,其中趋势项表征长期经济增长,周期项表征短期经济波动,二者构成了宏观经济学研究的两大主题。本篇报告我们以短期经济波动的分析框架为主体,分别研究了宏观经济思想的演变、政策分析常用的模型、短期经济波动的分析框架、宏观经济管理的政策选择以及2019年宏观经济形势和政策前瞻五个方面。具体如下:
  ■宏观经济思想的演变大致经历了古典主义、凯恩斯主义、货币主义、新古典主义(包括RBC模型)、以及随机动态一般均衡模型(DSGE,新凯恩斯主义与RBC的综合)。古典主义认为供给会自动创造需求,市场通过价格调节来达到均衡,主张自由放任的政策。作为对古典主义的反驳,凯恩斯主义的核心观点是有效需求不足,商品价格和工资存在刚性,并不能有效的调节市场实现均衡,政府的干预政策是有效的。货币主义坚持经济自由主义,反对国家过多干预,在采取货币政策时,实行"单一规则”的货币政策。新古典主义是建立在货币主义和理性预期学派发展起来的,可以分为货币经济周期学派和实际经济周期学派。货币经济周期学派认为未预期到的货币因素是经济波动的根源,政府的政策大多是无效的。实际经济周期学派(RBC)主要分析技术冲击的影响,认为经济波动的根源在于技术革新等实际冲击。DSGE模型是RBC方法论在现实问题中的运用,是新凯恩斯主义者整合了RBC的研究方式与新凯恩斯主义研究焦点的结果,认为政策是基本有效的。
  ■宏观政策分析常用的模型包括国民收入决定模型、IS-LM模型、AD-AS模型以及IS-LM-BP模型。国民收入决定模型是建立在商品市场均衡的基础上,认为产出等于消费需求、投资需求和政府支出需求三者之和。IS-LM模型是商品市场与货币市场同时达到均衡时的国民收入和利率组合,是分析货币政策和财政政策常用模型。AD-AS模型在此基础上引入物价因素和劳动力市场均衡,建立了商品市场、货币市场和劳动力市场均衡,是分析总需求和总供给政策的重要模型。IS-LM-BP模型是在商品市场和货币市场均衡的基础上引入外汇市场均衡,是开放条件下分析货币政策和财政政策的重要模型。我们分别分析了固定汇率制度和浮动汇率制度下,资本完全流动、资本不完全流动以及资本完全不流动六种情形下财政政策和货币政策的有效性。
  ■对于短期经济波动,我们主要基于国民收入恒等式从需求端分析国民收入构成的具体变化,也即消费、投资与净出口。我们首先简要介绍其相关理论,然后分析了在现实运用中如何观察相关指标以及变化的影响因素。消费是GDP中最为平稳的,常用的两个观测指标是社会消费品零售总额和最终消费支出。在社会零售品总额不同行业结构占比中,汽车类、石油及制品类、房地产类、以及吃穿用必需品类占比较高。资本形成总额包括固定资本形成总额和存货增加两部分。固定资产投资主要包括制造业投资、基础设施建设投资房地产投资。其房地产(000736)(000736)投资主要包括土地购置费用和建安支出。
  制造业投资房地产投资属于顺周期,基础设施投资属于逆周期,是政府稳增长的重要手段。净出口是除投资外另一项影响经济波动的重要来源。其中,出口主要受外需、产品竞争力和汇率的影响,进口主要受内需和汇率的影响,二者都会受到全球贸易氛围如贸易摩擦的影响。海关发布的月度货物贸易系列数据是判断外贸走势的主要指标,货物贸易数据相对比较详实。
  在衡量物价方面,最常用的两个指标是居民消费价格指数(CPI)和工业生产者价格指数(PPI)。CPI是度量一定时期居民消费商品和服务价格水平变动的相对数,通常分为食品价格和非食品价格两大类。通常选取如下三个模型对CPI进行预测:一是基于猪周期、进口价格和M1三个因素建立协整模型;二是基于CPI环比周期性的“环比均值法”;三是依靠产出缺口对CPI的趋势进行预测。PPI是从工业品角度衡量物价的一个重要指标,大致可以分为生产资料和生活资料两类。PPI对CPI的传导受到多重因素的影响, PPI的变化并不一定全部传导到CPI。GDP平减指数是衡量整体物价水平变化的指标,基本可以看作PPI与CPI的加权平均。
  ■宏观经济管理政策分为需求管理政策和供给端结构性改革政策。宏观需求管理的目的是通过宏观经济政策影响需求总量,使现实经济增速同潜在经济增速保持一致,偏重短期,追求快速见效但效果一般短暂;供给端结构性改革主要解决长期潜在经济增长速度下降问题,其目的在于激活或者提高各类生产要素的活力,见效慢但效果持久。宏观需求管理政策主要包括货币政策和财政政策,其中货币政策主要包括价格型货币政策、数量型货币政策、汇率政策和宏观审慎监管政策;财政政策主要包括税收调节和财政支出,涉及到一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算“四本账”。供给端政策侧重结构性改革,但二者并非是相互对立矛盾,而是应该协调使用。
  ■2019年中国宏观经济仍将面临下行压力,外贸、投资、消费层面整体均将呈现不同程度的走弱:中美互加关税对贸易顺差的负面影响将逐渐显现;制造业投资借力环保设备更新的上行动力难以维持,房地产开发投资在失去土地购置费用支撑之后逐渐呈现低迷态势,基建投资依托财政发力的改善可能独木难支;消费增速将受到石油制品消费的拖累,房地产汽车消费增速或已见底,但难以扭转消费的整体颓势。与此同时,物价指标搭配也体现出经济短期衰退的特征:CPI中枢将由于翘尾因素的抬升与食品价格的推动而回升至2.2%左右,但整体走势仍属温和;PPI则将受到大宗商品价格弱势的拖累而延续回落趋势,全年将回落至-1.0%左右,下半年将大概率出现工业品价格的通缩,PPI-CPI裂口将在2019年重新由正转负。总体上,2019年名义经济增速将由2018年的9.5%左右降至8.2%左右,经济下行压力将进一步增大。
  货币政策具体的预测则包括:第一,2019年可能有3-4次降准。降准一方面可以在外汇占款持续负增长的背景下为金融体系补充基础货币,另一方面也可以缓解影子银行体系收缩导致的流动性短缺,可谓一举多得;第二,2019年中国央行在下调存贷款基准利率方面可能会依然谨慎,既可能维持基准存贷款利率不变,也可能降息的次数显著低于降准的次数;第三,央行依然会进行积极的公开市场流动性操作,且流动性操作(OMO、SLF、MLF)的相关利率可能进一步下调。
  财政政策具体的预测则包括:第一,2019年官方赤字率可能有所上调,突破3%的长期门槛;第二,2019年中国政府可能会继续下调企业增值税税率两个百分点左右,对于中小企业的优惠力度可能更大;第三,2019年中央政府的财政支出可能显著增加,在基础设施投资方面的支出力度有望增大;第四,2019年中央政府可能会进一步调控地方政府专项债的额度,鼓励地方政府通过发行专项债来稳定基础设施投资增速。
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  引言
  产出序列作为一个时间序列可以分解为趋势项和周期项,其中趋势项表征长期的经济增长,周期项表征短期的经济波动,二者构成了宏观经济学研究的两大主题。本篇报告我们主要探究短期经济波动的分析框架。研究短期经济波动主要关注三个重要指标:增长率、失业率和通货膨胀率,三者是紧密联系的。其中,增长率和失业率之间是通过奥肯定律联系;失业率和通货膨胀率是通过菲利普斯曲线联系,本质上也是总供给曲线;增长率和通货膨胀率是通过总需求曲线联系。
  接下来本篇报告主要分为五个部分,第一部分简要总结宏观经济思想的演变;第二部分介绍宏观经济政策分析常用的模型;第三部分分析经济短期波动和通货膨胀的分析框架;第四部分为如何进行宏观经济管理的政策选择;第五部分为对2019年宏观经济形势和相关政策的前瞻。
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  宏观经济思想的演变
  宏观经济思想的演变大致经历了古典主义、凯恩斯主义、货币主义、新古典主义(包括RBC模型)、以及随机动态一般均衡模型(DSGE,新凯恩斯主义与RBC的综合)。下面我们主要总结各个宏观经济思想的主要观点和政策主张。
  1.古典主义
  古典主义认为供给会自动创造需求,市场通过价格调节来达到均衡,主张自由放任的政策,政府在市场经济中担任“守夜人”的角色。其主要观点如下:
  第一,市场具有自发调节的功能,价格是由供给和需求相互作用决定,反过来价格也会影响供给和需求。商品价格使商品市场达到均衡,工资调节劳动力市场均衡,利息调节资金市场均衡。在市场机制下,整个社会的供给和需求达到均衡。第二,供给会自发的创造需求。任何人从事生产都是为了消费或销售;销售则是为了购买对他直接有用或是有益于未来生产的某种其他商品。
  所以一个人从事生产时,他要不是成为自己商品的消费者,就必然会成为他人商品的购买者和消费者。人们的消费是无限的,只要能够生产出来就一定会有消费,整个社会不存在长期的全面生产过剩。第三,利率会自发的调节储蓄和投资使得储蓄投资均衡。国民收入由总供给决定,强调投资的利息率弹性,这种弹性保证了供求的自动维持,因此政府对经济的干预是没有必要的。具体如下:
  S(r)-I(r)等于供过于求缺口,当储蓄大于投资时,利息率将下降,投资增加,储蓄降低,直至投资等于储蓄,经济供求平衡,政府没必要干预经济。但1929-1933年发生的大萧条宣告自由放任不干预政策的破灭。
  2.凯恩斯主义
  凯恩斯(1936)认为大萧条主要是由于“由资本边际效率的周期变化所引起的”投资支出水平的急剧下降和与此相关的反映总需求不足的严重“非自愿”失业所造成的。作为对古典主义的反驳,其核心观点是有效需求不足,商品价格和工资存在刚性,并不能有效的调节市场实现均衡。
  凯恩斯认为需求决定供给,如果总供给大于总需求,非合意存货增加,生产者就会减少生产,直至总供给等于总需求。同需求相比,整个社会的生产能力是无限的,有效需求不足。具体如下:
  总需求是供给的增函数,当总需求等于总供给时,均衡产出水平不一定是实现了充分就业的产出水平。如果均衡产出小于充分就业时的产出水平,总需求不会自动增加,失业也不会自动消失。通过政府开支增加(扩张的财政政策),总需求增加,从而使新的均衡产出水平等于充分就业时产出水平,这就是凯恩斯需求管理的理论基础。
  导致有效需求不足的因素主要包括:第一,边际消费倾向递减。消费是由收入决定,但由于边际消费倾向的存在,消费的增加小于收入的增加,而且随着收入的增加,消费的边际增加也在降低;第二,资本边际效率递减。投资主要受企业家“动物精神”驱动,具有较高的波动性,而且投资的边际产出是随着投资的增加而递减;第三,流动性偏好。居民的流动性偏好源于持有货币的交易动机、谨慎动机和投机动机,居民对流动性的偏好进一步导致消费和储蓄的不足。因此采用宏观政策刺激总需求是有效的,但由于经济中可能存在流动性陷阱,导致无论增加多少货币,居民也不会增加消费,企业也不会增加资本投资,财政政策比货币政策更加有效。
  3.货币主义
  自20世纪70年代,西方发达国家陷入高通胀与高失业的滞涨局面,凯恩斯主义理论难以解释而且无法提出有效的解决方案,货币主义开始兴起。
  货币主义的主要观点如下:第一,由货币流通方程MV=PY可知,货币供应量是引起名义国民收入变化的主要原因;第二,在短期内,货币供应量主要影响产量,部分影响物价;但在长期内,实际产量完全由非货币因素,如劳动力、资本、技术等因素决定,货币供应量只影响物价水平;第三,经济体系本质是稳定的,在市场机制作用下,经济可以在自然失业率下达到稳定均衡。凯恩斯主义的财政政策和货币政策不可能把失业率降至自然失业率以下,是导致经济不稳定和通货膨胀的主要根源。
  因此,货币主义坚持经济自由主义,反对国家过多干预,认为市场经济是实现资源分配最有效的方式,国家除了管货币之外,其它干预越少越好。在采取货币政策时,实行"单一规则”的货币政策,即公开宣布一个在长时期内固定不变的货币供应量年增长率,这一增长率应与实际国民收入预计在长期内会有的增长率大体一致,以保持基本稳定的物价水平。
  4.新古典主义(包括RBC模型)
  新古典主义是在20世纪70年代兴起,建立在货币主义和理性预期学派发展起来的。新古典主义存在如下四个基本假设:第一,理性预期。理性预期具有无偏性、预期的准确性在现有的信息条件下不可能再提高以及预期的误差是序列不相关的三个特点。第二,市场出清。价格可以灵活的调整,所有的市场都可以迅速的出清。第三,总供给假说。只有当实际价格水平的变化和人们的预期不一致时,实际产出才会变化。第四,自然率假说,包括自然失业率和自然产出率。短期内经济主体的预期会出现误差,产出会偏离自然率水平。
  新古典主义主要可以分为货币经济周期学派和实际经济周期学派。货币经济周期学派认为政府改变总需求的政策会被公众预期到,由于对通胀的预期总供给曲线会随着总需求曲线的提高而提高,抵消总需求对产出的影响,预期到的货币冲击只会影响价格而不影响实际产出;如果未被预期到,来自货币的冲击会对产出和就业产生影响。因此,货币因素是经济波动的根源,政府的政策大多是无效的。
  实际经济周期学派(RBC理论)主要分析技术冲击的影响,认为经济波动的根源在于技术革新、新产品开发等实际冲击。RBC理论将经济波动看作是理性的个人决策者面临预期外冲击时做出的理性选择,包含了动态一般均衡方法的一切根本要素,是随机动态一般均衡模型的开端。RBC模型的主要框架:(1)强调微观基础,居民追求效用最大化,企业追求利润最大化;(2)采用一般均衡分析,各部门之间存在相互作用;(3)外在冲击是一个随机动态过程,个人行为是跨期理性决策
  5.DSGE模型(新凯恩斯主义与RBC的综合
  新凯恩斯主义在坚持凯恩斯主义的基础上,吸纳了理性预期、自然失业率等概念,以增强理论的微观基础。新凯恩斯主义坚持凯恩斯主义的如下几个观点:第一,市场非出清;第二,经济中存在周期性波动,这不利于整个经济系统的稳定;第三,存在有效需求不足,逆周期的宏观经济政策是有效的。
  新凯恩斯的“新”之处在于更加注重微观机制基础,强调工资粘性和价格黏性而非刚性。工资粘性来源于合同的长期性、效率工资理论以及工会的谈判能力,价格粘性来源于菜单成本以及市场的不完全性。当存在工资粘性和价格粘性时,短期的总供给曲线向上倾斜(价格刚性时,总供给曲线是一条垂直线),具体机制如下:第一,存在工资粘性时,未预期到的价格水平下降会提高实际工资,企业成本增加,产量降低;第二,当存在价格粘性时,未预期到价格水平的下降,企业产品价格不能立即调整,企业无法销售所有产品,降低产量。由于短期供给曲线向上倾斜,货币政策的变化在短期会影响产量。在中长期内,市场预期发生调整,市场均衡调整到自然失业率水平,货币变化完全转化为价格水平变化,货币短期非中性但在中长期是中性的。
  RBC是DSGE模型的开端,存在如下缺陷:第一,以瓦尔拉斯的完全竞争一般均衡为框架,忽视商品、金融市场的不完全性;第二,没有考虑到价格和工资存在粘性,这样财政政策和货币政策无法发挥作用;第三,未考虑经济主体之间的异质性,如居民的风险偏好存在异质性,厂商存在中间商和最终产品生产者差异,也未考虑经济主体的理性有限。DSGE模型是RBC方法论在现实问题中的运用,是新凯恩斯主义者整合了RBC的研究方式与新凯恩斯主义研究焦点的结果。
  二者的结合带来如下新变化:第一,短期分析和长期分析有机结合,经济增长和经济波动可以在一个具有内在统一性的模型里分析;第二,总供给和总需求有机结合,财政政策和货币政策得到重视;第三,引入效用因素,便于进行规范分析。但依然存在如下不足:第一,企业部门定价机制的假定过于粗糙;第二,从微观到总量的加总存在问题;第三,冲击的假定都是外生的,较难模拟经济体的内在关系和传导机制;第四,金融市场和金融摩擦的引入还有待推进。
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  政策分析的常用模型
  分析宏观经济政策常用的模型包括国民收入决定模型、IS-LM模型、AD-AS模型和IS-LM-BP模型(即蒙代尔-弗莱明模型)。
  国民收入决定模型是指在在一个封闭的产品市场上,需求主要是由消费、投资、政府支出三部分构成,供给也即产出,当产品市场上达到均衡时,供给和需求相等。也即产出等于消费、投资、和政府支出三者之和,Y=C+I+G。也可以理解为在短期产品市场上,消费需求、投资需求、政府支出需求的大小决定了产出的多少。此外,我们还可以从投资和储蓄的角度考虑产品市场均衡,产品市场的均衡要求投资等于储蓄(私人储蓄和公共储蓄之和),这也是产品市场的均衡条件被称为IS关系的原因。
  IS-LM模型是在上述商品市场均衡的基础上引入货币市场均衡。IS曲线上的点代表着产品市场均衡时的国民收入和利率组合,LM曲线上的点代表着货币市场均衡时的国民收入和利率组合,IS 曲线和 LM曲线的交点代表着产品市场与货币市场同时达到均衡时的国民收入和利率组合。通常来讲,财政政策主要反映在IS(投资储蓄)曲线的变动情况,而货币政策的实施主要反映在LM(货币供求)曲线的变动情况。IS-LM模型的综合分析有助于理解财政政策和货币政策在宏观经济运行过程中的作用方式和效果。但IS-LM模型没有考虑价格的因素。
  AD-AS模型是在IS-LM模型的基础上引入劳动力市场均衡和物价因素,用来分析总需求和总供给关系,也被称为总需求总供给模型。总需求曲线AD是根据IS曲线和LM曲线推导的,表示产品市场和货币市场同时均衡时国民收入与价格水平之间的对应关系。总供给曲线AS 是由劳动力市场上的均衡得到的,AS 的垂直部分表示充分就业,倾斜部分表示存在失业。根据 AD-AS 模型,如果政府通过政策刺激总需求 AD不断扩大,则国民收入也会相应增加,并最终接近或实现充分就业。如果经济已经达到充分就业水平,再继续扩张总需求的结果只能是物价上涨。
  IS-LM-BP模型是研究开放条件下的商品市场、货币市场以及外汇市场均衡,可以用来分析开放环境下的财政政策和货币政策的作用机制和政策效果。该模型在表示产品市场的IS曲线和表示资本市场的LM曲线基础之上,增加了表示国际收支平衡的BP曲线(Balance of Payments)。BP曲线的形状与资本管制的状态有关。在资本完全流动状态下,BP曲线是一条水平线,国内利率和国外利率相等;在资本不完全流动状态下,BP曲线是一条斜向上的曲线;在无资本流动的情况下,BP曲线是一条垂直于横轴的直线。根据汇率制度的不同以及资本管制强度的不同,IS-LM-BP模型大致具有六种情形,在不同的情形下,货币政策和财政政策的效果也有所不同。
  下面我们以供给侧改革和汇率管理为例来具体阐述AD-AS模型和IS-LM-BP模型在中国的运用。

  1. AD-AS模型与供给侧改革
  AD-AS模型可以较好的用来分析宏观经济来自需求管理政策和供给政策冲击的影响。金融危机之后,我国采取了强刺激的政策用来稳增长,一方面对基础设施大规模的投资,另一方面大力鼓励房地产投资房地产投资增长速度由2009年初的零,飙升到2010年初的近40%。随着房价的飙升,我国开始加强房地产调控,房地产投资也开始放缓。房地产业的发展极大带动了上游产业的发展。2010年以后随着房地产投资增长的下跌,钢铁、煤炭、化工等领域出现严重产能过剩。房地产投资增速的下行给中国经济带来严重的下行压力。
  面对严重产能过剩,如何提振经济增长?一种做法是:“关、停、并、转”,用减少产能的办法来消灭过剩产能。通过淘汰僵尸企业,减少产量,PPI就有可能回升、企业生产效率将会得到提高。另一种做法是通过扩张性的财政、适度的货币政策,用刺激有效需求的办法来消灭过剩产能。
  我们通过AD-AS模型来分析上述做法的影响,假设AD-AS模型的原始均衡点为(P0 ,Y0)。前一种做法就是我们的供给测改革,表现为AS曲线向左移动,需求曲线不发生移动,新的均衡点为(P1 ,Y1)。供给侧改革通过压缩产能,关闭中小企业,导致产量缩减,物价出现上行(主要表现为PPI的上行),但由于没有新的增长引擎的出现,经济下行压力进一步增大。第二种做法属于需求管理政策,即我们在实施供给侧改革的同时,加强需求管理。表现在AD-AS模型中,AS曲线和AD曲线同时移动,新的均衡点为(P2 ,Y2),物价在大幅上行的同时,也可以减缓经济下行压力。对经济下行压力减缓的力度取决于需求政策和供给侧政策各自的力度。
  供给侧改革与需求管理政策并不矛盾,需求管理政策可以在短时间内恢复经济增长,为结构性改革争取时间,但需求管理难以提高企业的生产效率。即便经济增长恢复,除非需求结构得到改善,也未必能保证未来经济增长的可持续性。同样,如果只有供给侧改革,虽然有助于行业出清和企业结构性改善,但缺乏需求的支撑,经济下行压力会加大,物价也很难企稳。
  2. 三元悖论与中国现实
  蒙代尔基于对开放经济下政策有效性的研究提出了不可能三角理论,即资本自由流动、固定汇率制度和货币政策独立不能同时实现。也即是说,任何一个国家在资本自由流动的情况下,汇率稳定与货币政策独立性只能选择其中一个。这对我国当前的现实具有重要的指导意义:
  从基本面来看,当前我国人民币兑美元汇率存在持续的贬值压力,市场上关于人民币是否破“7”的讨论也甚嚣尘上。我国人民币采取以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,但在当前基本面存在持续贬值压力的背景下,稳定人民币不破7或者破7之后维持人民币在7附近波动而不是任其自由贬值,都可大致看作汇率稳定。我国的资本账户虽然没有完全开放,但随着金融市场尤其是债券市场的不断对外开放,外资进入中国市场也相对容易,这就决定了我国的货币政策相对独立。所以,面对当前的经济下行压力,我国虽然采取宽松的货币政策,但掣肘于人民币汇率的稳定和中美利差的不断收窄,宽松的力度一直相对有限。
  事实上,央行行长易纲在12月13日的论坛发表专题演讲也提到,货币政策要兼顾内外部均衡。当前中国经济处于下行周期,需要一个相对宽松的货币条件,这就是内部均衡;但宽松的货币条件必须考虑外部均衡,也不能太宽松了,因为如果太宽松,利率太低,会影响汇率,要在内部均衡和外部均衡找到一个平衡点。近期央行强调流动性要“合理充裕”,既要充裕又不能过度充裕,恰恰反映了当前货币政策在平衡多个目标,尤其是稳增长和稳汇率的处境。根据蒙代尔的政策指派理论,货币政策应该主要用于实现外部均衡,财政政策应该主要用于实现内部均衡,只有将财政政策和货币政策搭配使用才能够达到内外均衡。因此,下一阶段在不改变汇率制度的前提下,我国应该加大积极的财政政策力度用来实现稳增长。但我们认为,对于中国这样一个大国,保持货币政策独立性的重要性要高于稳定汇率的重要性,与其放弃货币政策独立性来实现汇率稳定,不如顺基本面而为,实现汇率的自由浮动或者进一步增加收盘价在人民币定价机制中的权重。
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  短期经济波动的分析框架
  1、GDP短期波动的分析框架
  对于短期经济波动,我们主要基于国民收入恒等式从需求端分析国民收入构成的具体变化。根据Y=C+I+(X-M)+G可知,国民收入主要包括消费、投资、净出口和政府购买,其中政府购买为外生变量,取决于政府政策。自2012年开始,消费对GDP的贡献开始超过投资,内需成为拉动中国经济的主要力量。2018年三季度,消费对GDP的贡献率是78%。投资对GDP的贡献率是31.8%,货物和服务净出口对GDP的贡献率为-9.8%。
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